O IPO da SpaceX será o roubo do século

 (montanaskeptic.substack.com)
2 pontos por GN⁺ 4 시간 전 | 1 comentários | Compartilhar no WhatsApp
  • O IPO da SpaceX, que deve acontecer em breve, é criticado por ser estruturado para gerar lucros gigantescos para insiders e perdas para investidores comuns de aposentadoria; o texto aborda as perspectivas de negócio descritas no registro S-1 e as mudanças nas regras de inclusão em índices
  • Toda a proposta de valor da SpaceX depende do projeto Starship, mas a altitude alcançada atualmente é de apenas cerca de 121 milhas, muito abaixo da órbita dos satélites Starlink (cerca de 300 milhas)
  • O Grok, peça central da xAI, é um produto flagship que nem os próprios engenheiros da empresa usam, e a empresa gastou US$ 60 bilhões na aquisição da Cursor
  • Mudanças nas regras da Nasdaq, S&P 500 e FTSE Russell criaram uma situação em que o dinheiro de fundos passivos de índice é forçado a comprar ações da SpaceX
  • O valor máximo a ser levantado no IPO é de cerca de US$ 85 bilhões, mas a necessidade de capital até 2030 é de aproximadamente US$ 235 bilhões, tornando inevitáveis futuras emissões dilutivas contínuas
  • Aos acionistas se aplicam arbitragem obrigatória, ausência de direito a voto e jurisdição de tribunais texanos favoráveis a Musk, de modo que praticamente não há mecanismos de proteção ao investidor

I. SpaceX como negócio — perspectiva de fracasso desastroso

  • Toda a proposta de valor da SpaceX depende do projeto Starship, e é necessária uma versão da Starship muito mais potente do que a demonstrada até agora
    • A Starship é necessária para lançar satélites Starlink V3 mais pesados
    • É necessária uma Starship reutilizável para viabilizar a economia dos lançamentos
    • A Starship é necessária para o prometido datacenter orbital
    • A Starship é necessária para cumprir as obrigações do programa Artemis da NASA
    • A Starship é necessária para construir colônias na Lua e em Marte; o registro prevê o surgimento de "novos mercados trilionários na Lua, em Marte e além"
  • Enquanto os satélites Starlink orbitam a cerca de 300 milhas da Terra, o lançamento mais recente da Version 3 alcançou altitude máxima de apenas 121 milhas, com perda tanto do booster quanto do estágio superior
  • Também são apontadas a impossibilidade física de um datacenter orbital e a probabilidade extremamente baixa de cumprir a obrigação de transferência de propelente criogênico no Artemis III

  • Contestação da tese de dependência da xAI

    • Citação do vídeo de Patrick Boyle (a partir de 10:25) — o produto de IA Grok, que responde por 93% do mercado alegado pela SpaceX, não é usado nem pelos próprios engenheiros da empresa, e a xAI gastou US$ 60 bilhões para adquirir a concorrente Cursor a fim de fazê-lo funcionar
    • Em relação ao contrato de US$ 15 bilhões por ano com a Anthropic, a xAI está alugando capacidade computacional e hardware para a concorrente Anthropic nos datacenters Colossus e Colossus II — sugerindo que não consegue usar seus próprios datacenters
    • A Anthropic pode cancelar o contrato de 3 anos a qualquer momento com aviso prévio de 90 dias
  • Antes que esses fatos sejam totalmente expostos, acionistas privados que investiram nos últimos mais de 20 anos ganham tempo para vender suas participações ao grande público com enormes lucros

II. SpaceX como mecanismo de transferência de riqueza — perspectiva de sucesso desastroso

  • A combinação das mudanças de regras da Nasdaq, S&P 500 e FTSE Russell criou uma estrutura em que o IPO enriquece insiders e prejudica investidores presos a fundos de índice com recursos de aposentadoria 401k e IRA

  • A. Mudança de regras da Nasdaq

    • Em 10 de março, o texto de Keubiko's Musings, "Nasdaq's Shame" (subtítulo: "como manipular índices para agradar bilionários") já apontava isso
    • A Nasdaq aboliu a exigência de "seasoning", permitindo inclusão no índice apenas 15 dias após o IPO
    • A SpaceX é um papel de baixo free float com apenas 5% das ações disponíveis para venda, mas a Nasdaq dará peso como se as ações em circulação fossem 15% do total
      • Keubiko: um peso gigantesco é aplicado a ações em circulação limitadas e concentradas nas mãos de poucos, forçando legalmente centenas de bilhões de dólares em capital passivo insensível a preço a comprar agressivamente em questão de dias — criando um aperto artificial de oferta e demanda
    • Se a proporção em circulação ultrapassar 20% após o fim do lock-up de 180 dias, a Nasdaq passará a aplicar peso com base em 100% das ações emitidas
      • O fim do lock-up foi definido para coincidir exatamente com o rebalanceamento de índices da Nasdaq em meados de dezembro
      • Keubiko: exatamente no momento em que fundos de índice forem forçados a comprar mais dezenas de bilhões de dólares, insiders poderão despejar no mercado as ações liberadas pelo fim do lock-up

  • B. Adesão de outros grandes índices

  • C. The Rikishi Moment

    • O título do texto de Phil Bak, "The Rikishi Moment", deriva da profunda humilhação sofrida pelo jogador de beisebol Pete Rose
    • Os fundos de índice de baixo custo criados por John Bogle na Vanguard foram um grande benefício para investidores comuns, mas nas mãos de cínicos sem escrúpulos se transformaram em uma ferramenta do mal
      • Bak: se Bogle visse a situação atual dos fundos de índice, observaria com tristeza sua grande invenção desabar no esgoto da fraude

  • D. Beneficiários

    • Elon Musk e aliados de longa data como Antonio Gracias, Steve Jurvetson e Ira Ehrenpreis
    • O alcance dos beneficiários vai além do círculo próximo de Musk — Rupert Mitchell, da Blind Squirrel Macro: qualquer um teve a chance de comprar SpaceX nos últimos 20 anos, e de fato comprou; não há fundo soberano, instituição, fundo mútuo, private equity ou hedge fund que não detenha grandes posições a preços muito inferiores ao preço da oferta pública
    • Segundo reportagem da Bloomberg, autoridades do governo Trump também detêm ações avaliadas em milhões de dólares

III. Depois que o ladrão for embora — desempenho fraco e diluição sem fim

  • O IPO levantará no máximo cerca de US$ 85 bilhões, incluindo a opção de lote suplementar, mas, segundo a análise de Greg Collins, da Cape Fear Advisors, a necessidade de capital até 2030 é de cerca de US$ 235 bilhões
    • Assumindo captação de US$ 85 bilhões, se US$ 20 bilhões forem usados para pagar dívidas, surge um déficit de US$ 170 bilhões (Collins considera que a captação será menor e a lacuna, maior)
  • Mesmo a ideia de puxar o caixa da Tesla por fusão ou investimento forçado não seria suficiente, pois o caixa da Tesla está muito aquém de suportar o ritmo de queima de caixa da SpaceX
  • O S-1 alterado inclui o alerta de que "pode emitir uma quantidade substancial de participação acionária em relação a transações futuras" — mas aponta-se que isso talvez já seja para transações prometidas no próprio S-1
  • Os acionistas concordam com arbitragem obrigatória, não têm direito de voto efetivo, e disputas de governança serão decididas sem júri em um novo tribunal empresarial do Texas presidido por juízes favoráveis a Musk — não há meios de reparação para investidores em caso de falsidade ou ilegalidade nos documentos de registro

IV. Considerações finais

  • A. Possibilidade de fracasso da oferta

  • B. Possível choque nos mercados de ações e cripto

  • C. Possível gatilho para a bolha de IA

    • Chris Irons vê o IPO como um plebiscito sobre a bolha de investimento em IA — uma demanda esmagadora pode significar a continuidade da suspensão da disciplina de investimento, enquanto um resultado fraco pode marcar o começo do fim do ciclo
    • Chris descreve o mercado financeiro atual como "um cassino digital movido a cocaína"

  • D. Possível dano permanente à popularidade dos fundos de índice

    • Os fundos de índice ofereceram por décadas exposição ampla ao mercado com baixo custo para pessoas comuns, mas o IPO pode se tornar uma enorme armadilha para elas — compra forçada a preços inflados seguida por queda de valor
    • O golpe pode ser grande o suficiente para que operadores e administradores de 401k, assim como consultores financeiros, deixem de recomendar fundos de índice como veículo de investimento adequado

  • E. Aviso para não vender SpaceX a descoberto

    • Musk é uma figura de culto e já demonstrou repetidamente imunidade a pressões de mercado, jurídicas e regulatórias
    • Críticos estavam certos sobre os fundamentos fracos da Tesla, o FSD, o robotáxi e a contabilidade instável, mas erraram ao prever que isso afetaria o preço da ação
    • É mais correto entender a Tesla menos como investimento e mais como religião, e a SpaceX entra na mesma categoria — a conclusão é: "simplesmente fique longe"

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1 comentários

 
GN⁺ 4 시간 전
Comentários do Hacker News

  • Essa pessoa era bastante ativa na comunidade TeslaQ. Entre 2017 e 2019, achava que a Tesla estava extremamente sobrevalorizada, por motivos como o fato de nunca conseguir gerar lucro absoluto, e perdeu muito dinheiro vendido Tesla a descoberto
    https://www.reddit.com/r/teslamotors/comments/91aha1/montana...
    De qualquer forma, ainda parece guardar ressentimento. Ele acertou algumas coisas na época, mas no geral e no resultado final errou feio

    • Para ser justo, a Tesla estava sobrevalorizada naquela época também. O fato de o valor contábil ter subido não torna isso falso; só significa que essa encenação continuou
    • A frase de Keynes, “o mercado pode permanecer irracional por mais tempo do que você consegue permanecer solvente”, explica bem o que aconteceu aqui
      Mas chamar isso de “ressentimento” parece ignorar outro fato do mercado: “desempenho passado não garante desempenho futuro”. Desta vez ele pode estar certo. Há alguma parte concreta da qual você discorda, além de dizer que ele odeia o Musk? Caso contrário, este comentário não ajuda muito
    • Para ser justo, quase ninguém esperava que Tesla e Musk passassem incólumes por escrutínio e críticas legítimas
      O texto também trata desse ponto:
      “Não tente vender SpaceX a descoberto.” Elon Musk é uma figura de culto e repetidamente escapou de qualquer escrutínio significativo de mercado, jurídico e regulatório. Os críticos de Musk estavam certos sobre os fundamentos ruins da Tesla, as mentiras do Full Self-Driving, a fantasia do robotáxi e a contabilidade instável, mas erraram ao achar que isso afetaria o preço da ação
    • Mais do que ressentimento, eu diria que ele acertou em cheio. E continua certo até agora

  • É difícil saber se a SpaceX vai quebrar daqui a uma semana ou daqui a 10 anos, mas estou bem confiante de que muito do dinheiro de investidores de varejo que estava na Tesla vai ser redistribuído para a SpaceX
    Então, no dia do IPO, minha operação será comprar $X de SpaceX e vender $X de Tesla a descoberto. Vou esperar um mês. Me desejem sorte

    • Como você sabe que isso já não está embutido no preço pelas empresas quantitativas?
    • O plano do Musk é fundir Tesla e SpaceX em uma única empresa

  • Gostei de uma interpretação recente do Matt Levine em um podcast. Você compra índices porque quer possuir o mercado como um todo. Se quiser possuir o mercado em 2026, vai querer ter SpaceX e Anthropic, e provavelmente OpenAI também
    Dito isso, se você acha que é tão ruim quanto este texto diz, então obviamente basta comprar no IPO da SpaceX e vender quando os fundos de índice forem obrigados a comprar

    • O preço do IPO naturalmente será afetado pela expectativa de compras futuras dos fundos de índice. Fazendo uma analogia: se fosse revelado que, na semana que vem, 1 milhão de pessoas terão de comprar ouro, o preço do ouro subiria hoje, não na semana que vem
    • Esse IPO é um ponto de inflexão em que a definição de fundos que acompanham o valor de mercado total muda. Isso porque a mudança de regras cria um fluxo forçado de valor
      Se não houvesse uma mudança nas regras para permitir uma inclusão rápida, eu concordaria totalmente
    • Seria uma resposta válida se a NASDAQ não tivesse mudado as regras para permitir que a SpaceX contornasse os critérios de inclusão em índices existentes

  • O conceito de viagem ponto a ponto da Starship é o que mais me incomoda. É completamente irrealista e algo que nunca vai acontecer. O destino inclui Zürich, na Suíça, mas não existe nenhum lugar em Zürich que possa receber isso. A cada lançamento, todas as janelas da cidade se estilhaçariam
    É realmente absurdo que alguém leve isso a sério. E nem vamos começar a falar da ideia de data centers espaciais. Quando por volta de 2030 a China pousar na Lua e os EUA ainda não tiverem como chegar lá, será que Elon vai pagar pelas próprias mentiras, ou só o administrador interino da NASA que deu contratos à SpaceX vai ser responsabilizado?

    • Mesmo isso parece leve perto da estimativa de 22,7 trilhões de dólares para o mercado de “aplicações empresariais” de IA
      Para referência, o PIB dos EUA é de aproximadamente 30 trilhões de dólares
    • Também inclui manufatura espacial. A Estação Espacial Internacional tem 27 anos, e uma das razões para se gastar dezenas de bilhões de dólares na ISS era justamente testar a viabilidade prática da manufatura no espaço
      A manufatura espacial era um projeto recorrente da ISS, mas ainda não há fábrica espacial, nem produto espacial, muito menos lucro. Ainda assim, existe a Starlink. Quanto vale uma operadora de telecom por cliente? Dá para avaliar a Starlink em duas ou três vezes isso, mas mais ou menos até aí
    • Provavelmente nenhum dos dois será responsabilizado
    • É verdade que não há lugar em Zürich para receber algo assim e que todas as janelas da cidade voariam pelos ares a cada lançamento, mas eu sou ainda mais cético por causa da reação política
      As pessoas ao redor do lago de Zürich já se revoltam até com turbinas eólicas. Acham painéis solares em encostas exagerados demais. É difícil imaginar o tamanho do escândalo se alguém propusesse disparar motores de foguete regularmente ali
    • “E nem vamos começar a falar da ideia de data centers espaciais”
      Já comprei algumas coisas absurdas na vida, mas pelo menos pontes são coisas que existem de verdade

  • Por que fundos de índice precisam seguir exatamente as empresas que estão no índice? É só por branding? As pessoas investem no S&P500 porque S&P500 é um termo conhecido que significa “a economia dos EUA”?
    O que este texto sugere é que fundos passivos estão virando fundos ativos ao manipular o próprio índice. É como fazer um investimento passivo na vitória do Brasil na Copa do Mundo e, como você não pode mudar o time nem a tática, mover o gol para onde a bola vai ser chutada
    Já os fundos de pensão parecem mais seletivos. Sempre foi possível ajustar o escopo do investimento segundo preferências pessoais, como energia limpa, exclusão de armas ou ações de tecnologia

    • O próprio fundo é um produto financeiro com taxa. Independentemente de como a “qualidade” do índice seja percebida, se houver demanda dos investidores, os fundos continuarão sendo criados
      Nos últimos anos, houve uma explosão de ETFs “temáticos” exóticos com retornos inflados e taxas relativamente altas. Em geral, esses produtos não atraem o público de investidores mais sofisticado e provavelmente não terão bom desempenho no longo prazo. O S&P500 é 100% branding e, para o bem ou para o mal, virou um termômetro da saúde da economia dos EUA. Há incentivo de sobra para manipulá-lo em busca de pontos políticos
    • Isso está errado. Trata-se de desfazer manipulações anteriores para que o índice reflita o mercado com mais precisão

  • Esta frase parece resumir perfeitamente a situação da Musk Inc.
    “Os críticos de Musk estavam certos sobre os fundamentos ruins da Tesla, as mentiras do Full Self-Driving, a fantasia do robotáxi e a contabilidade instável, mas estavam errados na parte em que achavam que isso afetaria o preço da ação.”
    “Em algum momento, alguém em algum lugar vai ganhar muito dinheiro vendido Tesla ou SpaceX. Mas é pouco provável que esse alguém seja você.”
    “Hoje em dia, é melhor entender a Tesla menos como um investimento financeiro e mais como uma religião, e agora a SpaceX também pode ser colocada nessa categoria.”

    • Nunca consegui entender como a Tesla vale mais do que toda a indústria automobilística somada
      Mas, como alguém que usa Full Self-Driving 95% do tempo, estou vivendo dentro dessa mentira do Full Self-Driving e gostando disso

  • Essa não é aquela pessoa famosa por continuar errando sobre a Tesla? Se ele tem tanta certeza da queda, parece que vai ser fácil fazer 100% de lucro no IPO

    • Isso não é argumento de compra. Você pode não querer viver em um mundo em que roubos são comuns, e talvez não queira se tornar um ladrão também

  • As outras coisas são ruins, mas “insiders que vão embolsar milhões de dólares” não é algo normal em IPOs?

    • Por causa de mudanças nas próprias regras dos índices, os fundos de índice teriam de disputar uma quantidade pequena de ações em circulação para cumprir suas obrigações institucionais, então os insiders acabariam embolsando milhões de dólares com um preço de ação inflado

  • O Falcon 9 provou que a SpaceX consegue cumprir promessas de engenharia difíceis. Por que esse histórico não entra na avaliação do negócio aqui?
    A questão é que o negócio da SpaceX vai fracassar, ou que o preço do IPO está desconectado da realidade?
    Quanto da preocupação com manipulação por fundos de índice se aplica a todo mega-IPO, e quanto é um problema específico da SpaceX?

    • Toyota, NASA e muitos outros já realizaram engenharia difícil várias vezes, e ao mesmo tempo também falharam várias vezes. Mesmo depois do sucesso, falhas ainda acontecem
      A Starship avançou muito, mas ainda pode falhar de várias maneiras. Pode simplesmente não avançar mais, pode ficar claro que a reutilização do foguete é cara demais ou pouco confiável, ou pode não haver mercado. Mesmo assim, a avaliação já está sendo feita como se tivesse dado certo e fosse certamente gerar muito dinheiro
      A inclusão em índices normalmente acontece quando a ação já chegou a algum equilíbrio, especialmente depois de ser negociada por um tempo e formar um preço justo. Também costuma exigir uma quantidade relevante de ações negociadas no mercado público, e não só em posse de insiders. A SpaceX não é nenhuma dessas duas coisas. A preocupação é uma estrutura em que o preço do IPO fica muito inflado, o peso no índice cresce por causa desse valor de mercado, e então os fundos de índice disputam a pequena quantidade de ações disponível, empurrando o preço ainda mais para cima
      Algo parecido acontece em pequena escala quando ações comuns entram em índices, mas não nesse nível, e normalmente são papéis já estabelecidos e com preço adequado

  • Não existe um bom conselho financeiro que sirva para todo mundo[1]. Muita gente pode ganhar uma quantidade enorme de dinheiro no curto prazo e sair antes do tombo, e o oposto também pode acontecer
    [1] Psychology of money